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上海机场(600009):中韩破冰 恰逢其时

时间:20-07-09 00:00    来源:长江证券

事件描述

据韩联社报道:中韩航班将打破“五个一”政策限制,中韩双方的航空公司可分别运营中韩航班每周十班,意味着中韩之间的航班量有望在目前的基础上翻倍。

事件评论

管制首次实质性放松,积极信号鲜明。尽管6 月初民航局在国际市场采用“熔断”

政策替换“五个一”政策,条件地放松了国际市场的管制,但受制于海外疫情发展程度,以及国内机场接收意愿相对有限,国际航班复航仍受到较大限制。而此次,中韩两国作为全球较早爆发新冠肺炎疫情并且较快控制疫情的国家,首次实质性突破“五个一”政策,实现中韩航线海外航司复航,且航班量实现翻倍式增长,我们认为是基于疫情可控和恢复经济基础之下的市场化选择。尽管低基数下航班量的翻倍增长对业绩的带动作用相对有限,但其释放出了鲜明的积极信号:中国作为全球防控疫情最严的国家之一,已经开始实质性有条件地释放国际航班,或许意味着机场最差的时间已经过去。

聚焦政策出发点,长期担忧自然解除。当前时点市场普遍担忧,海南的离岛免税政策和亟待落地的市内店政策,将削弱机场的市场份额,对机场的长期价值形成挑战,因此即使短期利空出尽,在长期价值不明朗的情况下,机场投资价值仍不明确。

而我们认为尽管后续政策的出台具有不确定性,但国家免税政策的出发点以带动消费回流为核心思想,即国家以做大国内免税产业链蛋糕为目的,而非倾向性地利益分配,意味着本质上免税商赚的仍是零售和批发的钱,机场赚的则是流量的钱,只要机场保持对出入境客流的垄断,机场的价值就不会有本质的弱化。

基本面冰点已至,底部信号确认。从业绩的角度看,我们预计Q2 是上海机场(600009)全年单季度的利润底部:1)首先,国际航班的“五个一”政策在3 月底实施后,4-5 月上海机场国际旅客同比下滑近99%,免税收入接近于无,基本面“差无可差”;2)其次,Q2 油价暴跌背景下,浦东航油贡献的投资收益将大幅减少,拖累公司收益。

国际客流接近于无、国际油价“史诗级”暴跌的双重悲观情景下,我们预计上海机场Q2 的亏损约在5-6 亿(假设免税收入按扣点计算),已经隐含了最差的预期。

综合考虑国际航班政策和Q2 业绩情况,我们认为中韩航班破冰,是公司见底信号的确认,重申对上海机场的推荐,按照谨慎性的原则,我们假设今年免税租金将按保底额和扣点收入的平均计提,预计20-22 年净利润分别为15、59 和67 亿,21-22 年业绩对应当前估值水平分别为25、22 倍,重申“买入”评级。