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上海机场(600009):栉风沐雨 拨云睹日

发布时间:2020-04-01    研究机构:长江证券

事件描述

2019 年,上海机场(600009)实现营收同比增长17.5%至109.4 亿元,归属净利润同比增长18.9%至50.3 亿元,对应EPS 为2.61 元;其中,四季度营收同比增长13.4%至27.4 亿元,归属净利润同比下降5.1%至10.4 亿元。

事件评论

免税业务加速增长,投资收益表现靓眼。1)营业收入:2019 年上海机场实现营业收入109.4 亿元,其中,航空收入同比增加2.9%至40.8 亿元,非航收入同比增加28.4%至68.6 亿元,其中测算免税业务收入约为49.6 亿元,同比大幅上涨41.3%,含税商业租赁约5 亿元,同比增加5.4%,其他非航业务同比小幅上涨约3%至约14 亿元。2)投资收益:2019 年公司实现投资收益11.5 亿元,同比增加约29%,其中获益卫星厅面积的增加,德高动量投资收益同比上涨15.0%;受油价下行及飞机起降架次增速放缓负面影响,航空油料投资收益同比下滑6.3%;自贸基金等投资收益扭亏为盈,同比上涨至1.2 亿元,贡献增量收益。

成本管控得当,折旧优于预期。1)折旧成本:全年折旧成本为8.9 亿元,同比增加1.0 亿元,其中下半年折旧成本增加约为1.5 亿元,预计卫星厅投产带来全年折旧成本的上涨约为6 亿元;2)运营成本:测算Q4 公司运营成本同比增加3.2 亿元,其中随着卫星厅投产带来的关联交易成本的上涨约为1.1 亿元,则Q4 由于卫星厅投产带来的运营成本增幅约为2.1 亿元,年化运营成本增幅约为8.4 亿元;3)人工成本:

下半年公司人工成本同比增加1.1 亿元,增幅较上半年仅小幅上涨0.14亿元,预计卫星厅投产后全年人工成本保持稳定。

商业禀赋待释,租赁收入跃升。根据公司披露的关联交易公告,2020 年公司租赁成本预计保持稳定,同比仅小幅增加0.9 亿元;而随着卫星厅投产后,商业面积的大幅增加,使得20 年公司关联租赁收入同比将增加3.1 亿元,增幅为347.9%,其他非航收入有望大幅增长。

投资建议:至暗时刻,拨云睹日。1)海外疫情加剧下国际航班管控政策的出台,意味着预期及基本面底部渐进,核心资产迎来高性价比的配置窗口期;2)国际旅客量波动会抑制短期利润,假设免税业务租金最终仅获得保底收入,预计上海机场2020-2022 年业绩分别约为37、63和71 亿元,对应当前估值水平为32、19 和17 倍,维持“买入”评级。

风险提示: 1. 免税政策风险;宏观经济下行风险;市内免税店加剧竞争;海外疫情加剧。

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